核心觀點
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3 月27 日晚，公司發布2022 年年度報告，實現營業收入85.93億元，同比增長8.06%；歸母凈利潤-2.57 億元，同比下降110.87%；扣非后凈利潤7.22 億元，同比增長18.57%，業績符合預期。公司主業利潤實現較好增長，主要歸功于公司核心品種穩健增長、費用結構持續優化。展望未來，在中藥審評審批改革持續推進的大背景下，隨著公司不斷加強現代中藥創新平臺能力建設，提升研發融合創新能力，看好公司長期高質量發展。
事件
公司發布2022 年年度報告
3 月27 日晚，公司發布2022 年年度報告，實現營業收入85.93億元，同比增長8.06%；歸母凈利潤-2.57 億元，同比下降110.87%；扣非后凈利潤7.22 億元，同比增長18.57%，實現每股收益-0.17元，業績符合預期。
簡評
主業經營保持穩健，全年業績符合預期
整體來看，22 年全年公司收入端同比增長8.06%，在疫情擾動下仍實現了較為穩健的增長；歸母凈利潤同比下降110.87%，表觀利潤大幅下降主要由于：1）去年同期公司控股子公司處置天境生物（I-MAB）股權并轉換對其核算方法產生大額投資收益，基數較高所致；2）I-MAB 等被投公司股價下降導致公司金融資產公允價值下降；扣非后凈利潤同比增長18.57%，主業利潤實現穩健增長，主要歸功于：1）公司進一步加強市場銷售及推廣工作，核心中藥品種增長穩健，疊加Q4 感冒發熱品類在防疫政策逐步優化下也實現較好增長，整體經營向好；2）推測受疫情影響，部分銷售費用未發生，公司費用結構持續優化。
中藥板塊推動工業穩增長，低基數下商業表現持續向好2022 年分板塊來看：1）醫藥工業板塊：實現營收71.46 億元，同比增長7.39%，毛利率為71.37%，同比下降了2.13 個百分點，其中三大核心業務板塊中藥、化學制劑藥、生物藥分別實現營收55.57 億元（+9.38%）、12.70 億元（+1.19%）、2.48 億元（-1.49%），工業板塊在中藥板塊的帶動下實現了相對穩健的增長；隨著公司積極推進丹滴糖網適應癥、蒂清集采影響逐步弱化、以及生物藥普佑克的新適應癥進展，預計2023 年有望在中藥、化藥板塊的帶動下實現較好增長。2）醫藥商業板塊：實現營收14.17 億，同比增長13.87%，毛利率為27.25%，同比下降了1.61 個百分點，收入端在低基數下實現穩健增長；其中Q4 單季實現營收4.18 億元，同比增長23.74%，主要由于防疫政策進一步優化，感冒發熱等相關品類實現較好銷售。
中藥板塊：丹滴市場潛力持續釋放，看好23 年糖網適應癥推廣2022 年，公司中藥板塊實現穩健增長，實現收入55.57 億元，同比增長9.38%，毛利率下降2.74 個百分點至70.20%。公司核心獨家品種復方丹參滴丸擬中選廣東省中藥集采聯盟，降幅較為溫和，符合預期，同時可能帶來銷量的穩定或增長，整體來看對公司全年業績影響較小，2022 年復方丹參滴丸銷量實現同比增長5.03%，在集采影響下仍保持平穩增長，根據 IQVIA 中國醫院藥品統計報告(>=100 床位)，中藥用于缺血性心臟病市場排名中復方丹參滴丸 2022 年市場份額排名全國第一。除此之外，受益于防疫政策的進一步優化，2022 年公司感冒發燒藥品實現收入4.29 億元，同比增長49.51%，主要系穿心蓮內酯滴丸和藿香正氣滴丸銷量增加所致，毛利率上升1.87 個百分點至51.64%，收入及利潤兩端均實現了較好增長。
展望未來，公司以復方丹參滴丸帶動了養血清腦顆粒（丸）、芪參益氣滴丸等系列領先品牌產品，構建了以心腦血管用藥為主的現代中藥大藥體系，在基層市場和等級醫院相關政策紅利下，預期公司中藥三大基藥產品增長穩健可持續。除此之外，公司多年來積極推動對于糖尿病并發癥的治療，2021 年復方丹參滴丸糖網適應癥補充申請獲批，公司積極與AI 智能診斷合作，加強醫生和基層教育，有助于進一步打開丹滴市場空間，看好23 年新適應癥推廣給丹滴產品帶來的增量貢獻。
積極推動“科技型”研發創新，看好公司長期高質量發展近年來，公司積極落實創新驅動戰略，不斷加大研發投入，目前擁有涵蓋92 款在研產品的研發管線，其中現代中藥板塊共布局26 款產品，18 款產品處于臨床II、III 期研究階段。目前公司1 類創新中藥安神滴丸、脊痛寧片正在開展III 期研究，腸康顆粒、香橘乳癖寧膠囊、蘇蘇小兒止咳顆粒、連夏消痞顆粒、三黃睛視明正在II 期臨床數據總結及II 期臨床試驗結束會議（EOP2）準備中；除此之外，公司同步推進國際化研發，T89 治療慢性穩定性心絞痛適應癥與防治急性高原綜合癥（AMS）申報FDA 新藥臨床研發正在推進中，兩項國際臨床試驗正在進行病例入組工作。整體來看，公司持續加強現代中藥創新平臺能力建設，打造多項數智化精準研發平臺，提升研發融合創新能力，隨著中藥審評審批改革持續推進，看好公司長期高質量發展。
疫情下費用結構持續優化，其余財務指標基本正常
2022 年，公司綜合毛利率為64.05%，同比減少2.28pp，我們判斷主要由于蒂清產品納入集采降價以及原材料價格上漲所致；銷售費用率為33.51%，同比減少3.04pp，推測主要由于受疫情影響，部分銷售費用未發生，公司費用結構持續優化；管理費用率為4.28%，同比減少1.15pp，控費效果理想；研發費用率為9.82%，同比增加2.54pp，主要系報告期內公司支付美國Sutro Biopharma, Inc.許可費1.69 億所致；經營活動產生的現金流量凈額同比下降18.42%，主要由于公司銀行承兌匯票貼現托收金額低于去年同期所致；投資活動產生的現金流量凈額同比下降2853.73%，主要系2022 年末銀行理財余額高于去年同期所致；籌資活動產生的現金流量凈額同比增加90.49%，主要系公司籌資凈額高于去年同期所致。其它財務指標基本正常。
盈利預測及投資評級
剔除公司資產價格波動等非經常性損益事項的影響，公司業務表現良好，主業經營保持穩健。展望未來，公司將圍繞心腦血管、消化代謝、腫瘤三大疾病領域，不斷進行研發管線創新，積極拓展新適應癥，隨著丹滴糖網適應癥獲批、化藥注射用替莫唑胺、苯扎貝特緩釋片等產品陸續獲批上市以及生物藥普佑克的新適應癥進展，預計公司未來主業業績有望繼續保持平穩增長。不考慮投資收益、資產公允價值變動及額外的研發費用投入影響，預計公司2023–2025 年實現營業收入分別為92.48 億元、100.67 億元、109.48 億元，扣非歸母凈利潤分別為8.68 億元、10.49 億元、12.38 億元，同比增長分別為20.3%、20.9%、18.0%，維持“買入”評級。
風險分析
1）產品推廣不達預期：公司在銷售投入加大，若產品推廣不及預期，將會影響銷售收入進而影響公司利潤；2）產品降價風險（省際集采聯盟導致產品降價超預期）：集采導致的產品降價以及醫院端市場份額直接減少，進而將會直接影響公司整體經營情況和利潤水平；3）原材料及動力成本漲價風險：中藥種植周期較長，公司所需原料價格波動將會導致成本上升，進而影響公司整體利潤；4）中藥政策環境不穩定：目前中藥相關大環境并未完全穩定，日后若有相關政策出臺可能導致市場較為混亂進而影響公司經營狀況。
關鍵詞：
